Cuando invertimos en bolsa a largo plazo, estamos poniendo nuestro dinero en compañías que realizan una actividad económica, y tienen un beneficio que nos pertenece en parte por ser accionistas.
La valoración de empresas es fundamental si queremos invertir con éxito sin depender de la suerte, pues nos dará la opción de analizar si estamos realizando una buena o mala adquisición teniendo en cuenta los riesgos que asumimos.
En este artículo se tratará el tema de cómo valorar empresas para invertir en bolsa, de la forma más simple y amena posible.
Antes de empezar a hablar sobre algunos conceptos muy básicos de la valoración, recomendaría encarecidamente aprender contabilidad para valorar empresas de manera acertada. Este sería el primer paso a tomar si se quiere aprender a valorar compañías.
En cualquier caso, en este artículo trataré de simplificar conceptos de valoración y escribirlos de manera sencilla para lectores de todos los niveles, intentando que sea fácil de comprender.
Para detallar la valoración de forma simple, creo que sería bueno entender los conceptos básicos haciendo un símil con algo que todos conocemos, los bienes inmuebles.
Ejemplo con activo inmobiliario
Cuando valoramos una empresa, lo que realmente hacemos es cuantificar el precio que estamos dispuestos a pagar para conseguir una determinada rentabilidad.
Por poner un ejemplo fuera de la bolsa, imaginemos que compramos un piso en una gran ciudad que nos genera una renta de 10.000 euros netos anuales todos los años. ¿Cuánto vale ese piso?
Antes de responder a esta pregunta, hay que saber que la valoración del inmueble (y de cualquier activo) será algo subjetivo.
Después de analizarlo profundamente, habrá unos compradores que estén dispuestos a pagar más dinero y otros que estén dispuestos a desembolsar menos, según sus cálculos subjetivos sobre el inmueble y su capacidad para pagarlo.
El precio sería la transacción última del bien, o lo que es lo mismo, el importe que acuerdan entre el vendedor y el comprador.
Hay que tener en cuenta que precio y valor son dos conceptos diferentes. Se puede dar la paradoja de que el mercado esté inflado y los precios de los activos sean altos. Esto haría que el precio de los activos se alejen del valor real, como ocurrió en la crisis de 2008. Esta situación conlleva riesgos excesivos. Si bien es cierto que se puede seguir ganando dinero en un mercado así, existe el riesgo de que «nos explote la burbuja».
Lo preferible es comprar activos (bolsa, inmuebles, etc) cuando la valoración intrínseca esté por encima de su precio con suficiente margen de seguridad, con lo cual se minimizan los errores de inversión.
Ahora sí, vamos con la valoración del inmueble: Después de haber visto más inmuebles por la zona, hemos llegado a la conclusión de que la rentabilidad media de la zona está alrededor del 3%. Como el inmueble a comprar genera una renta de 10.000 € netos anuales, una primera aproximación utilizando esa rentabilidad nos daría un valor de 333.333 euros, que no es más que 10.000 euros dividido entre 0,03. En términos de PER esto equivale a 33,3x (1 dividido entre 0,03).
Sin hablar de la parte cualitativa, ya tenemos una aproximación de la valoración del activo con los precios de mercado de la zona, pero esto es simplemente orientativo y tendremos que poner los datos en contexto.
Un inversor profesional debería de hacerse preguntas justo después de esta «valoración preliminar»: ¿Es justo un 3% de rentabilidad por un activo de esta calidad en esta zona?, ¿Es posible encontrar mayor rentabilidad con riesgo similar en zonas parecidas?, ¿cuál es la situación de los tipos de interés y de la economía en general?, ¿Qué riesgos tiene esta inversión?… En definitiva, un inversor debe poner en contexto su inversión para hacer una valoración adecuada y no centrarse solo en la rentabilidad a priori de sus cálculos.
Dependiendo del momento, es posible que haya inversores buscando inmuebles similares en la zona, y estén dispuestos a pagar un precio que les genere un 2% de rentabilidad, lo que elevaría los precios medios a 500.000 €. También puede ocurrir el caso contrario, y que los precios se encuentren deprimidos.
Si queremos conseguir la rentabilidad media del mercado de la bolsa en nuestro inmueble (7% aproximadamente), no podríamos pagar más de 143.000 €. Puede leer más sobre la rentabilidad histórica de la bolsa aquí.
En cualquiera de los casos, una buena valoración siempre busca justificar los múltiplos que se están pagando y si son o no coherentes con la situación real.
Ni que decir tiene que el concepto básico de valoración de empresas visto en el ejemplo anterior sirve para cualquier tipo de activo, sea un inmueble, una empresa, cotice en bolsa o no lo haga.
Si desea valorar una empresa de bolsa, debería de buscar sus estados financieros y calcular su flujo de caja libre para hacer estos cálculos.
También, comparándolo con ejemplo anterior, deberá cambiar la renta neta del piso por el flujo de efectivo libre (free cash flow) o «beneficio real» obtenido por la empresa.
Los conceptos vistos en el ejemplo anterior son la base de la valoración de compañías, aunque hay muchos más factores a tener en cuenta.
Después de esto y para avanzar un poco más, es necesario entender que estas rentabilidades -(o múltiplos) dependen de más variables, fundamentalmente tres: expectativas, tipos de interés y factores cualitativos.
Tipos de interés y valoración de compañías
Cuando los tipos de interés tienden a bajar los precios de los activos suelen subir, y al contrario. Esta variable va a influir en nuestra valoración de empresas, pues no va a tener el mismo valor una empresa en bolsa cuando los tipos de interés están al 7% que cuando están al 1%.
¿Por qué ocurre esto? Para entenderlo, y siguiendo con el ejemplo del inmueble, imaginemos que el precio fijado para la transacción fuera de 350.000 € (2,85% de rentabilidad para el comprador), y lo financiara al 100% en dos momentos de tipos de interés diferentes, uno al 7% y otro al 1%. Tendríamos los siguientes cálculos:
- Si el comprador pide una hipoteca de 350.000 € con los tipos de interés al 7% a 40 años, termina pagando 1.044.004,55 euros.
- Si el comprador pide una hipoteca de 350.000 € con los tipos de interés al 1% a 40 años, el precio final una vez pasado este plazo habrá sido de 424.798,15 euros.
Como vemos, los tipos de interés son el «precio del dinero».
Si la financiación es barata es lógico que el precio de los activos suba, por los bajos costes de financiación. El caso contrario ocurre cuando el acceso al dinero es caro, que el precio de los activos baja.
Lo que no sería normal sería encontrar el piso al mismo precio de 350.000 euros con tipos de interés al 1% y al 7%.
Al igual que en el primer caso, he puesto un ejemplo con inmuebles, pero en el mundo empresarial y de la bolsa ocurre lo mismo, y los conceptos son exactamente iguales, por lo que la valoración y el precio de las compañías también suben y bajan con esta variable.
Expectativas y valoración de empresas
La valoración de empresas tiene una parte de «arte», y esa es la estimación del futuro de sus números.
Cuando calculamos el free cash flow de una compañía, sabemos lo que ha ocurrido en el pasado, pero no lo que pasará en el futuro.
Una empresa puede ganar 100.000 euros anuales hoy, y el siguiente año crecer o decrecer según su actividad, ganando 150.000, 300.000 o incluso teniendo pérdidas, lo que nos afectará en nuestra valoración.
Si calculamos la rentabilidad sólo sobre el último año sin tener en cuenta las expectativas futuras, estaremos cometiendo un error al valorar. De hecho, existen empresas que «descuentan» un gran crecimiento y sus valoraciones en bolsa son muy exigentes, pero nunca han llegado a dar beneficios en su historia (y no por ello significa que sean buenas o malas inversiones).
Es habitual estudiar en las universidades los métodos de valoración de descuento de flujos de efectivo, donde en el denominador se incluye el crecimiento restado de la tasa de interés a descontar (o WACC). Puede obtener más información aquí.
Existen otro tipo de compañías que quizás no se puedan valorar bien con descuento de flujo de efectivo. Estas son empresas con crecimientos de más del 40 o 50% en sus ventas, y que nunca han dado beneficios por las fuertes reinversiones que hacen.
Muchos analistas usan los múltiplos de EV / Ventas (Enterprise Value / Ventas) para valorarlas, estimando sus márgenes futuros y pensando cómo serán estas empresas en el futuro.
El EV es el valor total de una empresa, esto es: Capitalización de la empresa más su deuda. Si ponemos el ejemplo del inmueble sería el valor total del inmueble, es decir; la entrada inicial pagada más la deuda adquirida (hipoteca).
Calidad de las compañías
No todo son números al valorar compañías. Los números al final nos dan una idea de la rentabilidad que podemos obtener si se cumplen nuestras previsiones, pero en el largo plazo pueden ocurrir muchas cosas.
Analizar la parte cualitativa de las empresas y razonar sobre ello debería de llevar el mayor tiempo en el proceso de valoración, y sin embargo no suele ser así.
Ver las ventajas competitivas que tiene la empresa, si su equipo de gestión toma decisiones coherentes y gestiona bien el capital, examinar si la empresa puede hacer frente a la inflación sin problemas, estudiar la competencia, etc.
Un buen ejercicio puede ser imaginarse la empresa dentro de 10 años, para hacernos una idea general de sus fortalezas.
Las buenas empresas suelen tener múltiplos de valoración más altos que las mediocres, así como ratios de rentabilidad mejores.
Entre estos ratios podemos encontrar:
- ROE (Return on equity): Beneficio / Patrimonio Neto
- ROIC (Return on invested capital): Retorno sobre capital empleado.
Una empresa capaz de mantener ratios como estos altos durante mucho tiempo seguramente nos indique que la compañía tiene ventajas competitivas, además de que la empresa podrá reinvertir sus ganancias a rentabilidades altas durante tiempos prolongados, lo cual nos beneficiará como accionistas.
También es importante detallar, que los múltiplos de una empresa cíclica, en la que sus ingresos puedan variar mucho de un momento a otro por factores como cambio de precios en materias primas, ciclos económico, etc… lo normal es que tengan múltiplos de valoración más bajos que empresas cuya actividad sea recurrente y más predecible.
Múltiplos más usados en valoración de empresas
- PER: Capitalización / Beneficio. Es de los más usados, sin embargo, el beneficio contable no suele ser un buen indicador de lo que realmente gana una empresa, como sí lo es el free cash flow (que nos indica las salidas y entradas de efectivo reales), por lo que este múltiplo se tiende a ajustar. Un múltiplo de 15 se suele considerar la media una gran parte de las compañías, aunque como hemos visto esto depende del contexto, calidad, tipos de interés, fortalezas, etc.
- EV/EBITDA: Valor total de la empresa dividido entre el EBITDA (Earnings Before Interest Taxes Depreciation and Amortization). Suele ser otro múltiplo muy utilizado, sin embargo en mi opinión no es un buen indicador. El EBITDA no recoge la realidad de lo que genera la empresa de manera fiel, pues no tiene en cuenta los gastos de capital (CAPEX), que es una salida de caja real.
- EV/FCF: Creo que es el múltiplo más fiel y el que siempre deberíamos de intentar estimar. Se refiere a la valoración de la empresa dividida entre el free cash flow. Como se ha comentado, será necesario hacer estimaciones a futuro de el FCF para hacer una valoración correcta.
- EV/Ventas: Será correcto usarlo en empresas de crecimiento elevado que actualmente no tengan FCF positivo. Tendremos que hacernos una idea a futuro de la compañía analizada e intentar estimar sus ventas y sus márgenes de beneficios. No deberíamos valorar igual una empresa de crecimiento con el múltiplo EV / Ventas que en el futuro tenga un 30% de margen FCF sobre ventas, que otra que en el futuro consiga solo un 5%.
- P / BV: Precio entre book value, o patrimonio neto. Suele ser muy utilizada para analizar bancos. Por mi parte, no suelo invertir en este tipo de compañías, puede ver los motivos aquí.
Métodos de valoración de empresas
- Descuento de flujos de efectivo: Es el más utilizado académicamente y en finanzas corporativas. Puede aprender más sobre este método aquí.
- Múltiplos: En el artículo se han visto algunos de los más usados. Personalmente son los que más uso para valorar empresas.
- Gordon Shapiro: Tiene en cuenta los dividendos para realizar la valoración. No me parece un método adecuado para todas las empresas debido a que en multitud de ocasiones el dividendo no refleja la realidad de la empresa. Puede conocer este método aquí.
- Black Scholes: Suele ser usado para valorar opciones. Tiene más información aquí.
¿Dónde buscar la información de una empresa para analizarla?
Las compañías que cotizan en bolsa están obligadas a presentar resultados e informes de manera periódica. Se pueden buscar tecleando en Google frases como «Investor relations + el nombre de la empresa», o si es española «relación con inversores + el nombre de la empresa».
También existen webs como Morningstar, Koyfin o Tikr que muestran los resultados de las compañías, pero no la información cualitativa y las memorias.
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Muy buen trabajo Antonio, dejas el camino abierto para aprender. Gracias
Gracias Juan. Un saludo!